中信证券研报认为，优质商业空间在拉动内需过程中占据重要生态位，政策鼓励优化增量、盘活存量，有利于头部的轻资产商管公司通过接管存量改造订单持续扩大其市占份额。而避免重复建设、动态优化供给、研究商业地产使用权到期续期等，也十分有利于推动商业地产价值的向上重估。推荐头部的商业地产持有者和运营。
全文如下商业地产｜改造需求看涨，资源价值向上
我们认为，优质商业空间在拉动内需过程中占据重要生态位，政策鼓励优化增量、盘活存量，有利于头部的轻资产商管公司通过接管存量改造订单持续扩大其市占份额。而避免重复建设、动态优化供给、研究商业地产使用权到期续期等，也十分有利于推动商业地产价值的向上重估。
▍事件：
根据商务部网站，2025年10月27日，商务部等5部门办公厅关于印发《城市商业提质行动方案》（以下简称《方案》）的通知，提出要大力提振消费、全方位扩大内需，完善现代商贸流通体系，充分发挥城市在国内国际双循环中的枢纽作用。
▍线下空间营造和运营优化是提振内需的又一个重要抓手。
传统上，财政支持之下的消费品补贴是扩大消费的重要手段。但随着悦己消费的崛起，消费者不仅追求线下购物的货品丰富，地理条件通达，更把购物和休闲娱乐、文化生活结合起来。这就对消费基础设施提出了新时代的新要求。我们相信，一批优质的、具备文化内涵或精神追求的线下消费基础设施，能够充分发挥新供给驱动新需求的特点，促进社会零售品总额超预期增长。所以，《方案》不仅强调优化商品和服务质量，扩大多元商品供给，更强调深化商旅文体健融合，推动存量设施改造，强化新兴技术赋能。
▍优质购物中心是城市商业空间重要的优化方向，对传统商业空间的改造订单预计持续快速增长，但具备经验的改造服务提供商产能十分有限。
《方案》提出，要推动存量设施改造，支持地方将符合条件的商业设施、文化和旅游设施改造项目纳入大规模设备更新及城市更新行动支持范畴，引导商业设施因地制宜开展更新改造；改造提升一批传统百货店、购物中心，打造商品和服务供给丰富、购物休闲等功能齐备的消费载体。总体来看，优质的购物中心销售额增速明显快于社零增速，这充分说明了品牌商存量改造和扩大经营有助于助推提振消费。根据赢商数据统计，2025年上半年全国开业超过120个集中式商业项目，其中存量改造开业项目接近40个，占比超30%，我们认为，未来这一占比还有显著提升的空间。但头部公司华润万象生活年新增运营商场产能有限，这意味着公司有望在政策加持之下获得更高质量的订单和更好的改造效果。
▍深化商旅文体健融合，商业产品形态持续迭代升级，财盛证券多元吸引力的综合不动产设施有望持续增值。
《方案》表示，要深化商旅文体健融合，支持“商业+旅游”“商业+文化”融合发展，引导城市商业设施与旅游景点、历史建筑、演艺场馆等协同联动，开发富含地域特色的产品及服务。过去一段时间，不少头部的商业运营者都已开发培育典融合项目，如热血奇迹“雪场+商业”、深圳大运天地“体育场+商业”、万象太原鼓楼街“文化+商业”等。往后看，我们预计融合型商业有望得到进一步发展，而新形态更加考验商业建管团队的产品能力，头部公司有望在下一代商业产品中的扩大领先地位，而存量不动产的价值也有望持续重估。
▍科学规划城市商业网点布局，避免重复建设盲目发展，动态优化供给，支持REITs发展和稳妥推进工商业用地使用权续期，都有利于存量商业地产项目的资源重估。
《方案》指出，科学规划城市商业网点布局。结合本地经济水平、产业结构、人口总量、消费需求、发展方向等因素，合理确定城市商业设施供给规模，针对市中心、区县、社区等不同层级商业网点，围绕功能、业态、环境、交通网络等方面需求完善详细规划，避免重复建设、盲目发展。动态优化城市商业设施供给，对商业设施供给过剩、运行效率低下的及时调整，供给不足的加快补齐。这体现了政策并不是主张通过提升商场的数量来提振消费，而是主张做优增量，盘活存量，以高质量发展来带动全局。我国商办不动产动辄面临供给过剩困扰，避免重复建设和盲目发展的表态，对于商业地产价值重估意义重大。支持符合条件的商业地产项目发行REITs，亦有望进一步提升购物中心的流动性。此外，《中共中央关于制定国民经济和社会发展第十五个五年规划的建议》亦提到，要完善工商业用地使用权续期法律法规，依法稳妥推进续期工作，我们预计这将很大程度消除不动产资产估值的不确定性。整体而言，供需改善、流动性改善、估值不确定性下降，都有利于持续推动核心型（Core）商业不动产的持续重估，同时，政策鼓励存量资产更新改造也为增值型（Value-Added）不动产投资策略打开操作空间，我国的不动产投资市场有望在十五五期间迎来快速发展。
▍风险因素：
市场结构性分化明显，不同的不动产类型表现不一的风险；政策落地不及预期的风险；需求端复苏不及预期的风险。
▍投资策略。
我们认为，优质商业空间在拉动内需过程占据重要生态位，政策鼓励优化增量、盘活存量，有利于头部的轻资产商管公司通过接管存量改造订单持续扩大其市占份额。而避免重复建设、动态优化供给、研究商业地产使用权到期续期等，也十分有利于推动商业地产价值的向上重估。我们推荐头部的商业地产持有者和运营。
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